安井食品(603345)：守正创新强主业 提质增效创利润

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事件：安井食品发布2023 年半年度报告，23H1 公司实现营业收入68.94 亿元，同比+30.70%；实现归母净利润7.35 亿元，同比+62.14%；实现扣非归母净利润6.95 亿元，同比+82.65%。其中，23Q2 单季度公司实现营业收入37.04 亿元，同比+26.14%；实现归母净利润3.74 亿元，同比+50.00%；实现扣非归母净利润3.50亿元，同比+72.42%。

主业实现稳健增长，产品渠道齐发力。分产品看，2023H1 公司速冻菜肴/面米/鱼糜/肉制品/农副产品分别实现收入22.0/12.7/19.6/11.8/2.6 亿元，分别同比+58.2%/+11.1%/+20.8%/+22.5%/+98.1%，其中新柳伍、冻品先生及安井小厨增量带动预制菜肴板块业务增长，同时今年物流及生产供应链受限等外在不利因素消退，国内B 端餐饮消费呈现逐渐复苏态势，带动速冻火锅料制品持续稳健增长，C 端直营商超等渠道分流现象较为显著，速冻面米制品增速受到小幅影响。分渠道看，2023H1 经销商/特通直营/电商渠道营业收入同比+33.9%/67.5%/275.0%，公司“BC 兼顾、全渠发力”的渠道策略稳步推进，23H1 商超/新零售渠道营收同比-14.71%/-11.26%主要系C 端商超等在去年高基数下人流减少，渠道中各消费品普遍表现不佳。23H1 公司相较年初净增加62 家经销商，目前公司具备了更多适配团餐渠道的产品，稳步开发经销商进一步拓展团餐渠道。

规模效应叠加控费增效，带动净利率大幅提升。2023H1 公司毛利率同比+0.24pct至22.10%，单Q2 公司毛利率同比-0.13pct 至19.86%，上半年小龙虾行业原材料价格下降，售价相应下降。费用端来看，23H1/23Q2 销售费用率同比-1.68pct /-0.75pct 至 6.06%/4.93%，主系公司规模效应显现及控制促销人员、广告等费用投入所致；23H1/23Q2 管理费用率同比-1.09pct/-1.81pct 至2.47%/2.16%，主系股份支付分摊费用减少；叠加银行存款利息收入增加，费用比下降带动利润提升，23H1/23Q2 归母净利率同比+2.07pct/+1.60pct 至10.66%/10.09%。公司在消费需求没有明显增长的外部环境下实现收入利润双高增长，彰显持续发展韧性。

产品结构稳步迭代升级，利润弹性有望持续释放。在主业领域，公司快速适应行业发展及变化，面向C 端全渠道重点推广打造的中高端火锅料锁鲜装系列的次新品及新品保持稳定增长，同时今年在B 端推出“丸之尊”系列中高端产品推动产品结构升级，双管齐下布局夯实行业龙头地位。在预制菜板块，冻品先生重点打造酸菜鱼和烤鱼，安井小厨聚焦小酥肉和荷香糯米鸡，持续进行大单品培育；同时公司将安井、安井小厨品牌分别授权新宏业、新柳伍使用，复用安井现有经销商渠道推动小龙虾业务尤其是调味小龙虾产品实现业务增量。公司坚持“高质中高价”的销售定价策略，长期看产品结构升级将成为未来利润增长的关键驱动因素。

营销渠道策略顺势而为，补足短板贡献新增量。2023 年公司以团餐渠道开发作为“渠道扫盲、终端为王”策略的突破点，通过产品端量身定制和渠道终端逐步渗透，持续开发这一细分渠道，目前经销商的拓展正在稳步进行。同时，随着消费分级趋势日益显著，烧烤成为今年众多餐饮渠道中受到广泛关注的细分板块，公司顺势设立串烤项目部，重点推进火山石烤肠、麦穗肠以及其他烤串产品的研发、生产、外协和营销推广工作，进一步强化公司在原有强势烧烤渠道上的影响力和产品竞争力。公司针对消费场景不断拓宽产品矩阵，二者有机结合或将加速渗透率提升，建立专属品类认知。

我们看好公司稳步发展，维持“买入”评级。短期看公司业绩略超预期，主业经营稳健，在餐饮渠道需求恢复、管理水平日渐提高、规模效应持续显现下，公司H2高增可期。公司产品结构升级与渠道开发战略规划稳步推进，中长期发展路径较为清晰。根据公司2023 年半年度报告内容，我们小幅调整盈利预测，预计公司2023-2025 年实现营收155.65/190.28/223.20 亿元，同增27.8%/22.3%/17.3%；归母净利润14.49/17.95/21.64 亿元， 同增31.6%/23.9%/20.5% ； 对应PE31.2/25.2/20.9X，维持“买入”评级。

风险提示：原材料成本大幅上涨；食品安全风险；新品推广不及预期等。

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